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债券市场——债熊未离场 一季度交易行情难有戏

[2018-01-10 11:40:22] 来源:通吃岛证券 股票分析|股票投资 点击量:
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导读:2018年伊始,债券市场迎来“开门黑”:10年期国开债收益率接连出现6BP、7BP的上行,超预期的调整对情绪冲击显著。面对资金面回暖等利好债市何以不涨反跌?一季度交易性行情还有没有戏?弱势格局中如何寻找投资机会?围绕这些热点话题,中国证券报邀请华创证券研究所固收组组长、高级分析师周冠南和长江证券(8

2018年伊始,债券市场迎来“开门黑”:10年期国开债收益率接连出现6BP、7BP的上行,超预期的调整对情绪冲击显著。面对资金面回暖等利好债市何以不涨反跌?一季度交易性行情还有没有戏?弱势格局中如何寻找投资机会?围绕这些热点话题,中国证券报邀请华创证券研究所固收组组长、高级分析师周冠南和长江证券(8.050,0.08,1.00%)固定收益总部研究员徐翔进行探讨。

年初大跌有因可循

中国证券报:2018年伊始,面对资金面回暖等利好债市何以不涨反跌?

周冠南:2018年债市迎来“开门黑”,实际上并非意外,而是2017年债券市场走势的延续。从历史表现看,过去5年,新年第一个交易日,10年国开债和10年国债曲线收益率大多上行,说明春节后资金价格短暂宽松并不会带来市场明显上涨,机构将依据其他驱动因素综合判断市场走势。

首先,新的一年市场进入新的投资周期,2017年年末部分做空机构可能暂停操作保留业绩,但是进入新的一年机构重新布局,市场多空力量更加均衡;其次,资金面和金融监管对债市形成较大压力,考虑到2018年春节假期在2月,1月资金面依然存在机构主动提高备付和央行收缩流动性的矛盾,1月中下旬资金面或将收紧;且近期金融监管政策落地速度加快,对市场情绪影响偏负面,在市场整体低迷的环境下,只要空头情绪稍微增强,会带动原本中立的机构重新选择立场,加速市场下跌;再者,新年股债“跷跷板”效应更加明显,全球PMI数据向好,带来股市新年躁动和债市下跌的鲜明对比,也将影响机构配置力量的再平衡。

总体来看,当前市场的下跌虽没有唯一的解释因素,但实际是2017年整体走势的延续,债市变局依然需要等待核心影响因素的趋势转变,这个过程可能来得更慢一点。

徐翔:市场情绪羸弱,其背后主要是对于监管的担忧。中央经济工作会议指出,“打好防范化解重大风险攻坚战,重点是防控金融风险”,在全面建成小康社会的决胜阶段,严监管是大势所趋,制约了利率的下行空间。本次《关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》剑指交易规范,严控杠杆率,不仅限制了机构的盲目加杠杆行为,对部分机构的过度融出亦有限制。302号文掀开了“一行三会”统一监管的大幕,更多的监管细则有望出台,重塑行业生态。

市场微观结构则是导致市场疲弱的另一重要因素。商业银行受制于负债端压力,对于债券配置需求一直未有恢复,而2017年年末保监会开展人身保险治理销售乱象、打击非法经营专项行动,对年初保险配置债券也产生了一定的影响。

另外,技术层面来看,年初市场处于关键位置,国债期货未能向上突破反而跌破支撑位,引发大量套保盘与止损盘,也加剧了市场的疲弱。

短期利好有限

中国证券报:如何解读春节前后流动性变化对债市的影响?

周冠南:从扰动因素来看,跨年资金投放量增多,1月公开市场到期压力较大。2017年11月开始央行新增了63天期的逆回购操作品种,使得其流动性管理方式更加灵活,为资金面跨年做出了充分准备,但大量的跨年资金将在2018年1月份到期,增加了1月资金面压力。据统计,1月份公开市场到期的逆回购及MLF总规模达到15295亿元,且前两周到期量已高达9200亿元。考虑到2月春节前市场将面临春节前居民取现、换汇需求增加等因素影响,央行必须大量投放资金缓解流动性压力,因此在去杠杆完成之前,1月央行大概率增加净回笼,防止机构再次加杠杆。

关于市场所期待的定向降准,目前时间点尚未明确。但根据此前通知,准备金率的调整应该等到机构考核达标后,而中国人民银行从2014年引入定向降准考核机制后,通常于每年的2月份才开始进行,比如2017年就是在2月27日实施的,所以普惠金融政策带来的定向降准可能要等到2月才能看到,且规模仅2000-3000亿元,对流动性利好较为有限。

徐翔:春节假期前后,影响市场最为核心的因素依旧是监管,随着302号文拉开“一行三会”统一监管的大幕,更多细则文件有望落地,到时可能会对市场的流动性产生一定的冲击。譬如未来将要生效的流动性匹配率将直接造成银行与非银之间流动性分层。

春节前另一个利空流动性的重要因素是居民取现,春节前居民取现将会出现高峰期,对银行间流动性产生冲击,产生大规模的现金流出。

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